葡萄王生技 (1707 TT): 海外擴張與產品升級驅動長期成長潛力
公司介紹
葡萄王生技（1707.TW）成立於 1969 年，為台灣具代表性的保健食品公司，營運基礎建立於自有發酵技術、品牌產品，以及近年快速成長的 OEM/ODM 平台。集團目前主要營運單位包括台灣自有品牌、OEM/ODM、直銷事業體葡眾（UVACO），以及上海子公司，並由內部研發體系與長期累積的發酵技術所支撐。產品組合聚焦於靈芝及樟芝等機能性菇蕈、益生菌，以及具科學或臨床基礎的機能性成分，服務對象涵蓋台灣消費市場與國際品牌客戶。在穩健的資產負債表與穩定現金流支持下，公司策略重心放在產品創新與海外布局，以支撐中長期成長。
重點摘要
1Q26 獲利低於預期，短期受成本與產品組合壓力影響: 1Q26 合併營收達 NT$2.28bn，年增 1.1%，其中 OEM/ODM 業務維持強勁成長，但高毛利之葡眾事業體表現相對疲弱，加上自 3 月起原物料與包材成本明顯上升，對整體毛利率造成約 2 個百分點左右之壓力，導致毛利率降至 69.7%。雖然公司持續控管營業費用，營業費用年減 1.6%，但仍不足以完全抵銷毛利率下滑壓力，使 EPS 降至 NT$1.18，低於市場預期。管理層表示，目前仍傾向透過產品優化、配方調整與新品設計進行成本轉嫁，而非直接調漲售價。
葡眾產品結構升級，馬來西亞市場正式啟動:雖然葡眾前四月營收達 NT$2.23bn，年減約 5%，但管理層指出，新產品與外用品（保養品）表現亮眼，已逐步成為重要成長來源。其中 CordiBella 保養品系列營收占比已提升至約 13%，而「桑本力元」與「樟芝滴粒」等新品單月營收亦各自達約 NT$40mn，相關新品單月合計已可創造超過 NT$170mn 業績，反映葡眾仍具備強勁產品開發與會員銷售能力。我們認為，葡眾產品組合正逐步往多元品項、高黏著度與外用品方向升級。另一方面，葡眾亦將於 5 月底正式於馬來西亞展開試營運，現階段策略將優先聚焦會員組織建立與核心團隊培養。我們認為，考量馬來西亞成熟直銷市場環境、華人文化優勢，以及葡萄王完整供應鏈能力，未來仍具備相當不錯的長期擴張潛力。
OEM/ODM 持續高成長，自有品牌與上海事業體展望改善: OEM/ODM 業務仍為目前葡萄王集團最主要的成長引擎，前四月營收達 NT$276mn，年增 35%。管理層對今年 OEM/ODM 業務維持高度樂觀看法，預估全年仍有機會達 40% 至 50% 成長。目前公司訂單能見度維持良好，近期參加 Vitafoods Europe 後亦持續推進海外客戶合作，既有大型客戶新品已開始於台灣市場鋪貨，另亦有機會爭取美系大型量販通路之新代工訂單。我們認為，OEM/ODM 業務目前已逐步成為葡萄王未來最重要的成長與國際化引擎。此外，自有品牌與上海事業體亦持續透過新品、直播帶貨與 OEM/ODM 訂單提升營運動能，整體營運結構正逐步改善。
調整獲利預估，但長期成長與評價邏輯不變: 基於原物料成本壓力與產品組合變化，我們下修 2026–2027 年 EPS 預估至 NT$8.81 與 NT$10.76，並同步調整毛利率預估，以反映 OEM/ODM 業務占比提升與短期成本壓力。不過，我們認為市場目前仍過度聚焦短期獲利壓力，而低估 OEM/ODM 國際化、葡眾新品與外用品占比提升，以及馬來西亞市場長線擴張所帶來的長期成長潛力。此外，目前現金殖利率已接近 6%，亦提供股價下檔一定支撐。基準情境下 (Base Case)，我們採用 14–16 倍 2026–2027 年平均EPS，對應隱含價值區間為 NT$137–156。
