葡萄王生技 (1707 TT): 全方位動能重塑：構築多引擎、跨市場之營運新局
公司介紹
葡萄王生技（1707.TW）成立於 1969 年，為台灣具代表性的保健食品公司，營運基礎建立於自有發酵技術、品牌產品，以及近年快速成長的 OEM/ODM 平台。集團目前主要營運單位包括台灣自有品牌、OEM/ODM、直銷事業體葡眾（UVACO），以及上海子公司，並由內部研發體系與長期累積的發酵技術所支撐。產品組合聚焦於靈芝及樟芝等機能性菇蕈、益生菌，以及具科學或臨床基礎的機能性成分，服務對象涵蓋台灣消費市場與國際品牌客戶。在穩健的資產負債表與穩定現金流支持下，公司策略重心放在產品創新與海外布局，以支撐中長期成長。
重點摘要
OEM/ODM 為集團海外成長的主要推動引擎: 我們認為，OEM/ODM 已成為葡萄王短、中、長期成長最具能見度的主要動能來源。2025 年 OEM/ODM 營收年增 54%，主要受惠於國際客戶需求提升及產能利用率改善。隨著歐洲與日本市場拓展加速，並在 EU 原料註冊進展順利，以及具專利、臨床基礎之發酵活性成分持續導入下，國際品牌客戶滲透度逐步提升。配合多劑型製造能力持續擴充，我們預期 OEM/ODM 於 2026–2027 年仍可維持高雙位數成長，有助拉升集團整體營收能見度並擴大海外市場布局，提供集團最清晰、可追蹤的海外成長路徑。
葡眾（UVACO）由單一市場走向海外與新品類，成為中期成長的重要來源:葡眾目前在台灣市場的營運基礎相對穩定，後續成長動能將逐步轉向海外布局與品類延伸。2025 年 11 月推出的樟芝菌絲體滴粒新產品，有助延續高單價機能性產品的銷售動能，並可望延續至 2026 年。結構面來看，CordiBella 為葡眾首度跨足保養品領域，結合集團自有發酵活性成分與女性會員占比偏高的結構，有助擴大單一會員的消費範圍並改善長期會員經濟。展望未來，葡眾預計於 3Q26 啟動馬來西亞市場，將直銷模式延伸至海外，突破台灣市場規模限制，使成長動能由內需驅動逐步轉向「市場 × 品類」的雙軸延伸。
台灣自有品牌與上海事業體逐步築底，提供較穩定的獲利基礎: 台灣自有品牌去年受到消費支出轉向海外旅遊，以及公司進行通路結構與價格秩序調整的影響，營運表現相對承壓。隨通路調整接近尾聲，並搭配新品推出節奏逐步回復正常，我們預期自 2026 年起營運環境可望趨於穩定。上海子公司方面，短期仍受中國消費降級影響而表現相對保守，惟與統一企業的合作有助擴大能量飲料通路覆蓋，另 2026 年將量產之無水膠原蛋白及機能飲品 OEM 專案，亦可望改善產能利用率。整體而言，兩大事業體的逐步穩定，有助提供集團較為扎實的獲利底盤，並降低整體營運波動。
穩定現金流與成長動能並存，評價具修復空間: 根據我們預估，葡萄王於 2025–2027 年營收年複合成長率約 12.9%，EPS 年複合成長率約 18.7%，主要來自 OEM/ODM 規模擴張、葡眾產品循環回溫，以及初步海外貢獻。公司具備穩健的資產負債表與長期穩定配息紀錄，有助提供下檔支撐；惟目前股價僅反映約 12–13 倍 2026 年預估本益比，較台灣同業及全球保健食品與發酵原料族群仍存在約 25–45% 折價。從產業結構來看，葡萄王屬於全球保健食品產業中，少數同時具備研發能力、關鍵發酵原料自主開發與製造能力，並能透過多元銷售通路直接觸及終端市場的公司，使其在產品創新與營運掌控度上具備相對優勢。我們認為，隨 2026 年起成長動能與獲利能見度逐步提升，評價具備修復空間，整體風險報酬結構仍具吸引力。
